من يعمل في التطبيقات لكن هل يعمل في النظرية؟ لا أحد يعرف من قال هذا القول لأول مرة، ولكنه تم تطبيقه على العلماء والاقتصاديين والسياسيين. ينطبق أيضًا على الجهات التنظيمية المالية الأوروبية. في بداية عام 2014 – بدعم متين من بريطانيا – وافق الاتحاد الأوروبي على قوانين في إطار إصلاحات ميفيد 2 المالية التي تمتد على 30،000 صفحة لفصل رسوم تنفيذ الصفقات عن تكاليف البحث لدى السماسرة. بدأت متطلبات “الفك” بالعمل بعد مرور أربع سنوات. وفي الحاضر، تتوب الجهات التنظيمية على غفلة. بدأ الاتحاد الأوروبي العام الماضي استشارات لإلغاء تلك القواعد. والآن تقوم المملكة المتحدة بتغيير زاوية النظر الخاصة بها، بعد توصية لجنة استعراض البحوث الاستثمارية بمنح المستثمرين مزيدًا من المرونة في كيفية دفع تكاليف البحث.
وفي نفس السياق، تقترح هيئة السلوك المالي في المملكة المتحدة للمدراء الاستثماريين أنهم يجب أن يكونوا قادرين على دفع تكاليف البحث عن استثمار بالإضافة إلى رسوم التداول. يعود الكلام إلى قبل ميفيد الثاني، كانت تقوم السماسرة بدمج التكاليف البحثية مع رسوم التداول، كما لو كانت ماكدونالد تقدم لعملائها لعبة مجانية مع وجبة السعادة. كانت تكاليف البحث لا تدفع مباشرة ولكن عن طريق “الدولارات اللينة” من عمولات التداول. ومع انطلاق ميفيد الثاني، تم فصل تكاليف البحث عن عمولات التداول.
وعلى الرغم من الفوائد النظرية لفصل التكاليف، فإنه لم يكن هناك حاجة فعلية لهذا الإجراء. فالمدخرات المالية تكاد تكون بسيطة. ونتيجة لتقرير مينيرز في عام 2001، بدأت الانتقادات تثار حول أن الصفقات الحزمة تخلق نزاعات مصالح، وبالتالي، كانت الحلول تبدو بسيطة: الفصل بين تكاليف البحث وعمولات التداول. وهذا من شأنه أن يعزز الشفافية ويمنع مديري الصناديق من تمرير تكاليف البحث خفية إلى عملائهم تحت غطاء غامض من تكاليف التداول.
ولكن عندما جعلت قواعد الفك تكاليف البحث أكثر وضوحًا لمدراء الصناديق، وجدوا أنفسهم يخفضون ميزانيات البحث. فبينما تكلفة البحث تكاد تكون صغيرة كنسبة من الأصول المدارة، فإنها قد تمثل العنصر الثاني أو الثالث من حيث التكلفة (بعد التعويضات والتكنولوجيا) لمدراء الصناديق عندما يتم نقل التكلفة إلى بيان الدخل الخاص بهم.
وبالإضافة إلى العواقب غير المتوقعة، تجاهلت هذه الحملة التنظيمية الفائدة العامة لبحوث الاستثمار المصرفية. فعلى الرغم من أن بحوث الجهات الفاعلة تثير غضب البعض، فإنها تحظى بقيمة. إذ توفر التقارير مستودعًا من التوقعات والنماذج التي يمكن للمستثمرين استخدامها في عملهم. تخلق تغطية السمسار اهتمامًا ومشاركة، مما يؤدي بالنهاية إلى زيادة التداول بالإضافة إلى انخفاض التكاليف الرأسمالية. تحتوي البحوث الإيجابية على فوائد جانبية، حتى لو كانت التوصيات الاستثمارية ليست دقيقة في معظم الأحيان.
إنه من السهل أن نشعر بالارتياح لعكس المملكة المتحدة والاتحاد الأوروبي للمسار الذي قاموا به. ولكن بعد أن أنفقت البنوك وشركات تدبير الأموال بملايين الدولارات للامتثال لميفيد الثاني، ربما تكون قد فات الأوان لإصلاح معظم الضرر. الاتجاه ليس صديقًا لبحوث الجهات الفاعلة. يواجه وكلاء البيع ضغطًا بالفعل قبل قواعد ميفيد الثانية. فإن قواعد الفك كادت أن تجعل عملية بحوث السمسار أصعب عندما كانت بالفعل في وضع صعب. سيكون من الصعب على وكلاء السمسرة زيادة الأسعار بسبب إعادة ربط تكاليف البحث.
علاوة على ذلك، فقد تراجع عدد الشركات المُدرجة بشكل كبير في لندن وفي الاتحاد الأوروبي. لم يكن تعافي سوق الطرح العام كافيًا حتى لتعويض النقص أو تبرير توظيف جيش من المحللين الجدد. من بين أقسام نظام الأسهم النقدية، يواجه وكلاء البيع ضغوطًا قبل ميفيد الثاني، وقواعد الفك جعلت العمل أصعب بالنسبة لهم. سيكون من الصعب على وكلاء السمسرة العودة إلى وضعهم السابق. في الختام، قامت الجهات التنظيمية بتقليب صناعة البحوث السمسرية لمعالجة مشكلة دون أهمية، بما في ذلك النظام الذي واجه تحديات تجارية ولكن لم يكن بالضرورة مكسورًا. كانت التجميعية مريحة وتوفر مزايا اقتصادية ومكنت تغطية مجموعة واسعة من الشركات.
